《分析》中国央行逆回购+MLF驰援资金面，人民币贬值等仍掣肘宽松空间

受例行缴税和人民币大幅贬值冲击，中国银行间市场流动性本周再度收紧，央行公开市场则从期限和量两方面灵活搭配，适时转为大额净投放。业内人士认为，央行操作仍重在维持资金平稳，但回购利率居高不下且适逢年底时点，表明资金紧势或持续，市场情绪仍脆弱。

他们并称，美联储加息预期下人民币汇率持续贬值，加上国内通胀预期以及抑泡沫防风险提上日程，央行难以更加宽松；未来流动性调节仍会主要依赖公开市场和MLF（中期借贷便利），货币姿态将维持稳健中性。

“本周市场资金面偏紧，所以投放力度也比较大，总体的思路还是通过公开市场投放来保持一个资金面的稳定。”南京证券固定收益分析师杨浩说。

他认为，出於防风险和抑制资产泡沫的考虑，央行本来也无意让资金保持一个非常宽松的状态，而是希望保持在适度或者基本处於紧平衡边缘的一个状态。

央行公开市场本周逆回购操作规模高达9,900亿元人民币，较上周的3,700亿元增近1.7倍，期限则以七天和14天期为主，同时辅以28天品种，中标利率依然维持不变。当周并转为净投放4,250亿元，结束此前连两周净回笼。

另外，尽管本月仅有一笔总额1,150亿元MLF到期，但11月迄今，央行已进行两次MLF操作，操作量分别是11月3日的4,370亿元和11月16日的3,020亿元；操作期限均为六个月和一年期，利率则维持在2.85%和3.0%不变。

在公开市场和MLF的助益下，后半周资金面略有改善，但仍然未改总体偏紧态势。中信证券固收团队首席分析师明明认为，个中原因或源於外汇占款减少导致的流动性供给下降，而公开市场操作仅仅是决定流动性的因素之一。

“当然（公开市场操作的）主导性很强，但它只是其中一个因素；...另外一个我觉得这里面可能会有流动性供给下降的问题，也就是外汇占款可能会有一个缺口，这也会导致流动性中性偏紧，两方面共同作用的吧。”他说。

人民币兑美元即期周五早盘跌破6.89元关口，为2008年6月以来低位，而香港离岸人民币跌破6.91关口续创纪录新低，人民币中间价亦11连跌续创近八年半新低，主因昨日美联储主席叶伦讲话激励美元强势。

中国央行此前公布，10月末中央银行口径外汇占款余额为226,430.04亿元人民币。据此计算，当月央行口径外汇占款减少2,678.64亿元，已连续12个月下降。

资金面预期短期仍偏空

在目前面临内部资产价格泡沫，以及外部美联储加息预期下汇率贬值的双重困境下，随着降杠杆和稳汇率压力加大，中国货币政策可能会更加谨慎。

美联储主席叶伦周四在国会听证时表示，特朗普当选美国总统没有改变美联储“相对很快”升息的计划。

中信证券研究报告称，央行目前操作工具愈加丰富，管理和调控短期流动性缺口的能力逐日增强，在地产和汇率问题约束下，货币政策更趋实质稳健，并将“主动调结构、主动去杠杆、主动防泡沫”。

报告并指出，货币政策要实现在“稳增长、调结构、防风险”中平衡，就不可能继续大放水式刺激，也不能采取危机式被动去杠杆，实现方式就是量价分离和缩短放长。

中国央行三季度货币政策执行报告的专栏中提到，衡量银行体系流动性松紧程度应更关注利率指标，而非简单观察央行操作量。

从这个角度来说，公开市场或者MLF操作短期放量的信号意义在削弱。而银行间质押式回购利率居高不下，表明资金面仍不乐观，在利率重新出现下行之前，流动性偏紧局面料延续。

南京证券的杨浩称，“央行（操作）的目标主要是锚定一个利率，比如七天期品种，如果公开市场操作利率和回购利率差的比较远，就开始投放。”

相较一直持稳於2.25%的央行七天期逆回购中标利率，银行间七天期质押式回购加权平均利率目前在2.48%附近。

央行2015年6月25日重启逆回购，自2016年春节前起，公开市场操作频率加密至每个工作日均可进行，春节后至8月中上旬都仅进行七天期逆回购操作。8月下旬和9月中旬则先后重启14天和28天期逆回购，并灵活搭配开展操作，但逆回购期限拉长也引发市场对监管层有意降杠杆的忧虑。

除SLO(短期流动性调节工具)、常备借贷便利(SLF)外，中国央行在2014年三季度还创设并开展了中期借贷便利(MLF)操作，操作对象包括国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等。

此外，2014年4月央行创设抵押补充贷款(PSL)，并在2015年10月将PSL对象在此前国开行基础上，新增农发行和进出口银行，主要用於支持三家政策性银行发放棚改贷款等。

来源：路透社 2016年11月18日